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            設為首頁 | 加入收藏 | TAG標簽 | 網站地圖 現代商業雜志社-國內統一刊號:CN11-5392/F,國際標準刊號:ISSN1673-5889,全國中文流通經濟類核心期刊
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            租賃資產證券化對融資租賃公司盈利能力影響的案例分析

            2020-11-27 17:04 來源:www.yiwuhaida.com 發布:現代商業 閱讀:

            楊一桐 王寒笑 中國農業大學經濟管理學院

            摘要:自2015年以來,在國家政策導向和監管機構實質性推動下,租賃資產證券化融資方式快速發展,但至今仍未成為融資租賃公司意愿強烈采用的融資工具。本文采用案例分析法,從融資租賃公司視角出發,分析租賃資產證券化對其盈利能力的影響。租賃資產證券化能夠從降低融資風險、降低融資成本、盤活資金存量、優化資產負債結構等方面對融資租賃公司盈利能力產生積極影響。融資租賃公司可以通過租賃資產證券化來緩解自身融資困境,更好的回籠資金從而促進公司盈利能力的提升。

            關鍵詞:租賃資產證券化;融資租賃公司;盈利能力

            我國的融資租賃行業飛速發展,截至2018年末,全國融資租賃公司總數約為11777 家,融資租賃合同余額約為66500億元人民幣,但租賃市場滲透率卻增長極慢,相比于英美國家20%以上的租賃市場滲透率而言,具備非常大的上升空間。我國融資租賃行業發展時間短,高速爆發性成長后進入了整合升級階段,但直接融資成本依然較高,融資難導致的資金短缺危機嚴重制約著融資租賃公司的轉型升級和健康發展。租賃資產證券化作為一種創新型融資渠道能否在緩解融資租賃公司融資困境問題上發揮有利作用值得進一步探究。

            一、租賃資產證券化在我國的發展

            (一)探索階段

            2006年遠東國際租賃有限公司在上交所掛牌交易的遠東首期租賃資產支持收益專項資產管理計劃揭開了我國公開發行租賃資產證券化的序幕。但此次租賃資產支持證券的發行并沒有針對性的政策性規范文件,審批手續繁瑣,時間周期較長,實際上并未降低融資成本,導致后續遠東的證券化融資嘗試受阻。2008年受到美國次貸危機的影響以及我國政策層面一直未對租賃資產證券化加以重視,導致租賃資產證券化的發展進程一度中斷。

            (二)發展階段

            2015年,在備案制、注冊制、試點規模擴容等多重政策利好情況下,我國的租賃資產證券化融資方式迅速發展。國務院頒布《關于加快融資租賃業發展的指導意見》、銀監會出臺《金融租賃公司管理辦法》,明確表示鼓勵融資租賃公司采用租賃資產證券化方式拓寬融資渠道。截至2018年末,以租賃債權作為基礎資產的證券化產品已經占整個資產證券化市場總額的10.87%,僅次于個人住房抵押貸款和應收賬款,保持著良好的發展態勢。但相較于數量過萬的融資租賃公司而言,使用過租賃資產證券化的融資租賃公司不足3%?梢妼τ谌谫Y租賃公司而言,租賃資產證券化的市場活躍度和認可度都較低,另一方面也體現出租賃資產證券化具備較好的發展潛力。

            二、融資租賃公司可選融資方式之比較

            融資租賃公司屬于資金密集型行業,其主要的利潤來源于利差,需要投資項目較多。截至2018年末,我國融資租賃資產排名前五的行業分別為能源設備、交通運輸設備、基礎設施及不動產、通用機械設備和工業裝備,這些行業的資產總額都在千億規模以上,顯著的運行特點是投資周期較長,需要巨額資金支持。對于融資租賃公司而言,選擇合適的融資方式來滿足租賃業務發展的資金需求至關重要。

            目前,我國融資租賃公司可采用的融資方式主要有四種:銀行貸款,股權融資,債權融資,租賃資產證券化。銀行貸款是融資租賃公司最為主要的融資方式,但高杠桿的行業性質使得融資租賃公司的資產負債率非常高,財務風險較大,隨著銀行信貸業務合規性要求越來越嚴格,依靠銀行信貸解決融資問題越來越難;股權融資方式不僅審核周期冗長而且審核標準極其嚴格,融資租賃公司的資產負債率基本上都超過了80%這一標準,因此很難順利的通過股權手段進行融資;債權融資方面,根據國家發改委規定,發行人累計債券余額不得超過最近一個會計年度有效凈資產的40%,融資租賃公司需不斷權衡債券余額與凈資產比重,隨著融資成本以及杠桿率的增加,必將會使得公司財務和經營風險逐漸增高;租賃資產證券化方面,通過資產出表可以優化資產負債結構,能夠避免資產負債率的進一步提升,同時不必遵守債權融資關于有效凈資產的限制,公司可以根據實際需要量衡量融資規模。從盈利能力視角看,相比于其他融資方式租賃資產證券化能夠從降低融資風險、降低融資成本、盤活資金存量、優化資產負債結構等方面對融資租賃公司的盈利能力產生積極影響。

            (一)降低融資風險

            租賃資產證券化通過資產重組可以將具備同質性且在一定期限內可產生穩定現金流的租賃債權資產打包出售給更加專業的機構對其進行管理,發揮規模效應,借助專業機構的品牌效應和管理能力,更好的管理基礎資產,降低融資風險,實現資產更高的價值體現。

            (二)降低融資成本

            一般的債券評級通常不會高于發行人的信用級別,而租賃資產證券化則可以通過信用增級使得證券化產品以高于基礎資產信用等級的信用評級發行,從而滿足不同風險偏好的投資者需求,既降低了融資成本又能夠快速籌集所需資金。

            (三)盤活資金存量

            融資租賃業務多為中長期業務,需要較長的時間才能收回租金。目前融資租賃公司普遍存在使用中短期負債支持中長期資產所產生的流動性風險隱患,租賃資產證券化通過將租賃債權資產的“真實出售”可以使公司的應收租金提前變現,從而解決期限錯配的困境,盤活資金存量,提高公司的資金使用效率和整體的盈利水平。

            (四)優化資產負債結構

            租賃資產證券化特殊交易結構的設計可以實現“資產出表”,租賃債權資產從融資租賃公司的資產負債表中剝離的同時進行風險轉移,有利于減少融資租賃公司風險資產規模,優化其資產負債表結構,為公司騰挪出更多的空間利用轉讓收入去實現新業務的開展,促進業務可持續發展良性循環,提高公司整體盈利能力。

            三、租賃資產證券化案例分析

            下面以S公司租賃資產證券化產品為例,分析租賃資產證券化對融資租賃公司盈利能力的影響。

            (一)S公司簡介

            S公司的成立時間是2012年,是伴隨著我國現代租賃行業復蘇浪潮成長起來的典型融資租賃公司,共有174家分公司,且均勻分布在22個省份,融資租賃業務覆蓋范圍遍及全國696個縣級市,主要業務包括售后回租、杠桿租賃、委托租賃、聯合租賃等。公司自成立以來積極響應國家政策號召,創新融資渠道并已發行數只租賃資產證券化產品,截至2018年末,租賃資產證券化產品的累積發行金額已達到159.54億元人民幣,以其為案例參考研究可為其他融資租賃公司提供證券化融資參考。

            融資手段方面。S公司緊跟國家政策在2015年發行了第一支租賃資產證券化產品,該產品也是我國證券化制度由審批轉備案制利好下,深交所同意掛牌交易的第一只租賃資產證券化產品。此后,S公司租賃資產證券化產品發行支數逐年上升,截至2018年末,共發行15支,累計發行金額159.54億元,平均優先級票面利率為5.93%。S公司自成立以來,僅在2016年采用過發行公司債券的方式進行過一次債權手段的融資,發行金額4.31億元,票面利率7.5%,其融資成本遠高于證券化融資成本,因此基于融資成本因素考量,2016年后至今,S公司的融資需求極大多數是通過租賃資產證券化的方式滿足。

            發展現狀方面。隨著融資租賃業務的不斷拓展,S公司的融資壓力越來越大。S公司2014年至2017年這四年整體處于一個向上的發展態勢。尤其2015年后,在國家政策利好的情況下,融資租賃行業快速發展,S公司的業務總量也大幅擴增。2016S公司發行租賃資產證券化產品3只,發行金額22.34億元,當年的營業收入較2015年快速增長,漲幅達到59.18%。2017年,S公司又發行了3只租賃資產證券化產品,總發行金額達到36.52億元,當年的營業收入在2016年的基礎上又幾乎翻了一倍。但由表可知,雖然公司2014年至2017年營業收入及資產規模等指標增長態勢良好,但經營活動現金凈流量卻始終為負值,且有逐年上升趨勢,現金流入始終少于現金流出。尤其在2017年,經營活動現金凈流量降至-41.68億元,降幅高達142.61%?梢,S公司雖然實力雄厚,發展態勢良好,但2017年經營活動現金凈流量的大量下降仍表明公司面臨著嚴重的資金短缺危機,業務體量的不斷拓展使得公司對于資金的需求量不斷增加,面臨比以往更高程度的融資壓力。

            表  S公司2014年~2018年主要會計數據(單位:億元)

            表  S公司2014年~2018年主要會計數據(單位:億元)

            (二)租賃資產證券化產品交易結構

            針對2017年發生的資金短缺危機,S公司于2018年年初委托中建投信托有限責任公司發布《S公司2018年度第一期資產支持票據募集說明書》進行融資。該項計劃的融資規模為10.72億元,其中包含優先A級資產支持票據8.58億元,優先B級資產支持票據0.34億元,2019428日為兩者的預計到期日,發行利率6.2%。其中次級資產支持票據為1.8億元,預計到期日為20201028日,發行利率6.8%。大公國際資信評估有限公司給予優先A級、優先B級資產支持票據的評級依次是AAA、AA+,次級資產支持票據未曾獲得評級。該期產品的基本交易結構如圖所示。

            第一,S公司作為發起機構將相關租賃資產委托給作為受托人的中建投信托有限責任公司,設立特定目的信托(SPT)。特定目的信托向投資人發行資產支持票據,并以信托財產所產生的現金為限支付相應稅費、信托報酬及本次資產支持票據的本金和收益。

            第二,針對受托人而言,其委托S公司作為資產服務機構,同時日常對資產池進行管理和服務,S公司需要在產品生效之前設立專門的收款賬戶進行資金的接收以及歸集整理記錄等工作。除此之外,S公司需保證產品的回款與其所持有的其他資產相隔離并區分進行記錄。

            第三,本次資產支持票據由發起機構、受托人委托主承銷商浦發銀行完成承銷工作。另外,根據《資金保管合同》的約定,受托人委托浦發銀行天津分行當作資金保管機構對信托賬戶內的現金資產提供保管服務,并委托上海清算所對資產支持票據提供登記托管和代理兌付服務。

            圖  S公司2018年第一期租賃資產證券化產品基本交易結構

              S公司2018年第一期租賃資產證券化產品基本交易結構

            (三)租賃資產證券化對S公司盈利能力的影響分析

            基于S公司2018年第一期租賃資產證券化產品的交易情況,分析該期產品主要是從以下五個方面來具體影響公司盈利能力變化的。

            1.基礎資產地區與行業分布較為分散,降低融資風險。此次租賃資產證券化產品基礎資產重組所涉及的融資租賃合同共計5841筆,涉及承租人個數共計4402個。S公司以零售金融為其業務模式的核心,承租人分布在28個省、直轄市和自治區,融資租賃業務遍及物流交通、醫療健康、新能源和農業機械等板塊。

            2.基礎資產承租人信用質量良好,能夠滿足投資者的風險偏好,促進資金存量的盤活。根據S公司重卡和乘用車業務評分體系,承租人信用等級在AAA的應收租金本金余額占比合計為72.36%,筆數占比為74.05%,該基礎資產具備較高的選擇標準,違約風險很低,能夠滿足投資者風險偏好,快速地籌集資金,促進中長期資金存量的盤活。

            3.降低融資成本。本期資產支持票據產品是通過設定優先級/次級的分層結構、超額利差覆蓋及設置不同等級的信用觸發機制來實現內部信用提升;A資產中的應收租金加權平均利率為10.05%,遠大于本票據各產品預計發行利率與相關參與機構服務費率之和,存在較高的超額利差。通過提升產品信用程度,使其達到投資者預期標準,降低融資成本。

            4.增信措施促進產品盈利。根據產品預期收益率進行計算,截止至到期日融資結束,S公司租賃債權的租金流入總額11.92億元減去增值稅及附加支出785.5萬元和相關費用支出53.65萬元,基礎資產端現金流預測總收益可達到11.83億元。兌付日,支付完優先級次級所有的本息后,資產支持票據端現金流預測總收益余額為2.49億元。產品外部增信是采用差額補足的方式,由S公司作為產品的差額支付承諾人,所以S公司在扣除1.8億元次級產品本金后,可通過產品獲得收益近7000萬元。

            5.緩解資金短缺危機,促進盈利能力改善。由表可知,S公司自2015年采用租賃資產證券化融資方式后,其盈利能力逐年改善提高,尤其是2018年此次產品融資過后,公司當年不僅凈資產收益率有所上升,而且經營活動現金流量凈額首次由負轉正,由-41.68億元到4.22億元,F金流的暢通有效地緩解了資金短缺危機,投融資戰略的優化調整也增強了公司獲取現金和償還債務的能力,有利于未來公司盈利能力的進一步提升。

            結合S公司自2015年開始采用租賃資產證券化方式進行融資,以下對公司2015年之后整體的盈利能力情況進行分析。

            1.盈利水平方面。2015年至2018年,S公司的凈資產收益率一直保持較好的上升趨勢。通過杜邦分析拆解凈資產收益率指標可以看出,首先,公司近三年總資產周轉率一直保持在穩定的狀態,沒有劇烈的增減變動,說明公司全部資產利用效率較為穩定,經營資產質量穩定地為公司盈利積蓄能量。其次,銷售凈利率有小幅的降低,原因在于公司處于業務快速擴張期,不僅管理費用逐年增長而且融資租賃業務發展較快,購買融資租賃資產、購買商品及接受勞務和支付工資等現金流出快速增長,且融資租賃業務收入周期較長,使經營性現金流持續凈流出。最后,權益乘數逐年增長趨勢明顯,表明公司負債程度不斷增加,公司向外融資的財務杠桿倍數不斷增加,出于融資租賃行業特殊性質,高財務杠桿是其顯著的財務特征,且隨著融資租賃公司業務規模不斷發展壯大,這一特征將逐漸明顯。

            2.盈利持久性和穩定性方面。 S公司自2015年開始采用租賃資產證券化的方式進行融資后,其盈利能力都在較為穩定地不斷提高。通過2018年初產品案例可以更加細致的看到,S公司2019年中期較2018年中期營業收入同比增長34.36%,凈利潤同比增長97.83%,凈資產收益率同比增長55.82%。S公司在實施租賃資產證券化后,近三年一直保持較快的發展速度,平均主營業務利潤率較為穩定的保持在50%左右,主營的融資租賃業務營業收入持續增長,2018年較2016年同比大幅增長107.5%?梢灶A見,伴隨著S公司整體盈利能力增強以及租賃資產證券化的繼續進行,公司的盈利能力會繼續提升。

            四、結束語

            租賃資產證券化融資方式快速發展,但市場活躍度和認可度都較低。融資租賃公司發展過程中遭遇融資困境,面臨資金短缺危機,傳統融資方式均存在一定局限性。租賃資產證券化作為創新型融資渠道,能夠從降低融資風險、降低融資成本、盤活資金存量、優化資產負債結構等方面對融資租賃公司盈利能力產生積極影響,有利于融資租賃公司緩解融資困境,更好的回籠資金從而促進公司盈利能力的提升。

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